第一節(jié) 中國(guó)醫(yī)藥 行業(yè) 增長(zhǎng)性 分析

資本總是敏感且沖動(dòng)。隨著年年飚升的 行業(yè) 增長(zhǎng)率，醫(yī)藥這個(gè)原本在中國(guó)就非常獨(dú)特且復(fù)雜的 行業(yè) ，被緊隨一項(xiàng)項(xiàng)政策解凍而蓬勃投入的資本力量攪得更加煙霧彌漫。2006年，受一系列 行業(yè) 政策的影響，醫(yī)藥 行業(yè) 經(jīng)歷了逐步規(guī)范的陣痛期，醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)增速放緩，經(jīng)過(guò)企業(yè)的適應(yīng)和調(diào)整，以及市場(chǎng)自我調(diào)節(jié)機(jī)制的作用，2007年的醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)有回暖的態(tài)勢(shì)。全年的醫(yī)藥工業(yè)總產(chǎn)值可望突破6000億元大關(guān)，增長(zhǎng)率要高于2006年；商業(yè)銷售方面，商業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)字顯示，1~5月份，七大類醫(yī)藥商品銷售總額達(dá)到1273.98億元，同比增長(zhǎng)9.61%，其中藥品類總銷售943.30億元，同比增長(zhǎng)10.76%，醫(yī)藥商業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)年報(bào)披露的數(shù)據(jù)顯示，2006年，醫(yī)藥批發(fā)零售業(yè)毛利率為8.83%，醫(yī)藥商業(yè)凈利潤(rùn)率為0.93%，費(fèi)用率為7.02%，商業(yè)仍在微利運(yùn)作，但區(qū)域性的龍頭企業(yè)正在迅速崛起，商業(yè)領(lǐng)域整合趨勢(shì)日益明顯。

醫(yī)藥企業(yè)的利潤(rùn)水平明顯提升，但利潤(rùn)增加與企業(yè)面對(duì)相對(duì)困難的外部環(huán)境縮減費(fèi)用、加緊應(yīng)收賬款的回收，以及企業(yè)會(huì)計(jì)制度調(diào)整后部分投資收益在利潤(rùn)中有所體現(xiàn)不無(wú)關(guān)聯(lián)，對(duì)于利潤(rùn)水平的好轉(zhuǎn)，應(yīng)該持謹(jǐn)慎樂(lè)觀的態(tài)度，企業(yè)的發(fā)展后勁還應(yīng)源自提高產(chǎn)品附加值、營(yíng)運(yùn)模式創(chuàng)新等根本環(huán)節(jié)的改善。與此同時(shí)，受2008年奧運(yùn)會(huì)概念的拉動(dòng)，整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)較熱的勢(shì)頭，全年GDP增長(zhǎng)率有望達(dá)到11%。盡管國(guó)家陸續(xù)出臺(tái)宏觀調(diào)控政策抑制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，但短期內(nèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)不會(huì)驟然降溫，受到整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)，資本市場(chǎng)大熱，兩稅合并在即，對(duì)原本執(zhí)行33%高稅率的企業(yè)是一大利好，投資者信心提高；加上奧運(yùn)主題感召下，民眾對(duì)生活健康素質(zhì)更為關(guān)注，醫(yī)藥 行業(yè) 的總體增長(zhǎng)在一定程度上會(huì)受到整體經(jīng)濟(jì)利好的拉動(dòng)。

目前醫(yī)藥外貿(mào)總體增長(zhǎng)勢(shì)頭不錯(cuò)。 海關(guān)數(shù)據(jù) 顯示，上半年西藥原料藥、西成藥和中成藥的出口增幅分別是22.89%、38.30%和11.81%。但為緩解我國(guó)外貿(mào)順差過(guò)大所帶來(lái)的矛盾，2007年6月，國(guó)家將抗生素和維生素類以外的一批原料藥出口退稅率下調(diào)到5%。目前受上游原材料漲價(jià)、人員工資成本增加和環(huán)保壓力增大等因素影響，原料藥漲價(jià)。此次調(diào)低出口退稅率表明了國(guó)家鼓勵(lì)高附加值低能耗低污染的產(chǎn)品的出口，也偏向扶持大型基礎(chǔ)藥品生產(chǎn)企業(yè)，醫(yī)藥出口商品的結(jié)構(gòu)性調(diào)整勢(shì)在必行。

第二節(jié) 中國(guó)醫(yī)藥 行業(yè) 盈利性 分析

1、2007年上半年醫(yī)藥工業(yè)生產(chǎn)和銷售保持較快增長(zhǎng)

經(jīng)濟(jì)效益大幅回升,其中中藥飲片 行業(yè) 的產(chǎn)銷增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于全 行業(yè) 平均水平。2007年1~5月份實(shí)現(xiàn)工業(yè)總產(chǎn)值107億元，同比增長(zhǎng)34.94%，實(shí)現(xiàn)工業(yè)銷售產(chǎn)值100.43億元，同比增長(zhǎng)35.14%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)5.32億元，同比增長(zhǎng)58.81%，均處于全 行業(yè) 增長(zhǎng)的最高水平。

2、2007年以來(lái)醫(yī)藥 行業(yè) 跑贏大盤(pán)

經(jīng)歷了政策的震蕩與洗禮，醫(yī)藥 行業(yè) 已經(jīng)走出低谷，邁向?qū)で笮掳l(fā)展的道路。雖然醫(yī)療體系中深層次的矛盾不可能在短期內(nèi)解決，但政府投入偏低、醫(yī)療資源分配不合理、用藥監(jiān)管制度不健全以及新藥審批工作不完善等問(wèn)題，將會(huì)不同程度地得以緩解，醫(yī)改仍將成為醫(yī)藥 行業(yè) 的最重要“催化劑”。

1）隨著醫(yī)改的加速，社區(qū)醫(yī)療和新型農(nóng)村合作醫(yī)療體系的發(fā)展

將改變目前藥品消費(fèi)過(guò)分集中于城市大醫(yī)院的市場(chǎng)格局。各項(xiàng)政策的出臺(tái)和實(shí)施，使醫(yī)藥企業(yè)在研發(fā)、生產(chǎn)、營(yíng)銷等各個(gè)環(huán)節(jié)上的運(yùn)作方式都面臨重大調(diào)整， 行業(yè) 資源將進(jìn)一步向優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中。

2）2007年前三季度，醫(yī)藥板塊實(shí)現(xiàn)漲幅172％

高于上證綜指的漲幅104％，與滬深300的漲幅170％基本持平。但在大盤(pán)7月初完成調(diào)整之后，處于跌幅前列的醫(yī)藥板塊漲幅僅為29％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于上證綜指的45％和滬深300的49％。這種現(xiàn)象，一方面體現(xiàn)了醫(yī)藥 行業(yè) 在三季度走勢(shì)的低迷，另一方面也揭示了醫(yī)藥板塊不抗跌的特性。從估值情況來(lái)看，目前醫(yī)藥板塊最新的估值為69倍，位于房地產(chǎn)、食品飲料、建筑建材、餐飲旅游、信息設(shè)備之后。同期滬深300為39倍，全部A股為42倍，相對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)，目前醫(yī)藥板塊的估值已經(jīng)不低。但是，醫(yī)藥屬于創(chuàng)新性高科技產(chǎn)業(yè)，且屬于非周期性 行業(yè) ，允許有一定的溢價(jià)， 行業(yè) 未來(lái)的成長(zhǎng)性仍值得期待。

3）四季度醫(yī)藥 行業(yè) 整體仍處于逐漸調(diào)整、轉(zhuǎn)型的時(shí)期

部分醫(yī)藥企業(yè)將面臨很大的成本壓力及環(huán)保壓力，預(yù)計(jì)四季度醫(yī)藥 行業(yè) 仍將保持較為平穩(wěn)的增值態(tài)勢(shì)，基本面難有大的提升。在整體板塊難現(xiàn)拐點(diǎn)的情況下，關(guān)注那些受益醫(yī)改，優(yōu)勢(shì)凸顯，成長(zhǎng)有望加速的公司,以及利用外延性增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)突破的企業(yè),如:天壇生物、中技貿(mào)易等。此外,特色原料藥公司，享受到漲價(jià)帶來(lái)的利潤(rùn)增厚,比如:廣濟(jì)藥業(yè)、鑫富藥業(yè)、華海藥業(yè)、華北制藥、新和成,而千金藥業(yè)、江中藥業(yè)主業(yè)亦有望快速增長(zhǎng)。

3、相關(guān)政策影響問(wèn)題

相關(guān)政策影響及受益公司一覽政策方向影響可能受益的公司新《藥品注冊(cè)管理辦法》鼓勵(lì)創(chuàng)新藥物，新藥門(mén)檻提高，真正有技術(shù)和創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)的公司才能獲得批準(zhǔn)雙鷺?biāo)帢I(yè)、天士力、同仁堂政府加大基礎(chǔ)醫(yī)療市場(chǎng)投入，建設(shè)基本衛(wèi)生保健制度，對(duì)基礎(chǔ)用藥實(shí)行掛網(wǎng)招標(biāo)大型普藥公司受益雙鶴藥業(yè)，白云山醫(yī)院用藥“一品兩規(guī)”促使 行業(yè) 洗牌，集中度提高恒瑞醫(yī)藥醫(yī)療器械政府統(tǒng)一采購(gòu)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大，弱小企業(yè)加速出局萬(wàn)東醫(yī)療“十一五” 規(guī)劃 ，要把加快發(fā)展生物產(chǎn)業(yè)放在突出的重要戰(zhàn)略位置利于生物制藥的產(chǎn)業(yè)化、規(guī)?；褪袌?chǎng)化，帶動(dòng)生物制藥產(chǎn)業(yè)進(jìn)入景氣周期科華生物、華蘭生物、天壇生物整頓醫(yī)藥流通環(huán)境，中間渠道陽(yáng)光化國(guó)內(nèi)醫(yī)藥商業(yè) 行業(yè) 加速整合，具有網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)、資金優(yōu)勢(shì)和成本優(yōu)勢(shì)的醫(yī)藥流通企業(yè)受益國(guó)藥股份，上海醫(yī)藥未來(lái)醫(yī)療市場(chǎng)的走向，與醫(yī)改政策息息相關(guān)。雖然正式的醫(yī)改方案尚未出臺(tái)，但我們可以從2007年以來(lái)頻頻出臺(tái)的一些新措施中來(lái)尋找一些方向。

第三節(jié) 中國(guó)醫(yī)藥 行業(yè) 投資壁壘 分析

1、技術(shù)壁壘

首先，自主研發(fā)能力是生物制藥 行業(yè) 最重要的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一，對(duì)生物制藥企業(yè)的發(fā)展起著決定性的影響；其次，生物制藥 行業(yè) 涵蓋了生物技術(shù)的實(shí)驗(yàn)室、中試和生產(chǎn)過(guò)程，同時(shí)具有跨專業(yè)應(yīng)用、多技術(shù)融會(huì)、技術(shù)更新快等特點(diǎn)。因此，對(duì)相關(guān)企業(yè)的全面技術(shù)開(kāi)發(fā)能力要求非常高。

2、法規(guī)壁壘

除一般性法律、法規(guī)以外，本 行業(yè) 企業(yè)還要具備《中華人民共和國(guó)藥品管理法》規(guī)定的經(jīng)營(yíng)條件，包括具有依法經(jīng)過(guò)資格認(rèn)定的藥學(xué)技術(shù)人員、工程技術(shù)人員及相應(yīng)的技術(shù)工人；具有與其藥品生產(chǎn)相適應(yīng)的廠房、設(shè)施和衛(wèi)生環(huán)境；具有能對(duì)所生產(chǎn)藥品進(jìn)行質(zhì)量管理和質(zhì)量檢驗(yàn)的機(jī)構(gòu)、人員以及必要的儀器設(shè)備；具有保證藥品質(zhì)量的規(guī)章制度；需要取得《藥品生產(chǎn)許可證》；通過(guò)GMP認(rèn)證。并且，國(guó)家還規(guī)定，申請(qǐng)開(kāi)辦藥品生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)必須具有國(guó)內(nèi)未生產(chǎn)的二類以上新藥證書(shū)等。

3、政策壁壘

由于我國(guó)醫(yī)藥 行業(yè) 普遍存在生產(chǎn)企業(yè)多，規(guī)模小、抗風(fēng)險(xiǎn)能力低的特點(diǎn)，因此，國(guó)家正在通過(guò)GMP、GSP認(rèn)證以及推行兼并重組等政策，逐步淘汰大量的弱小企業(yè)，以提高 行業(yè) 的集中度。

4、資金壁壘

生物制藥 行業(yè) 是高投入、高產(chǎn)出 行業(yè) ，其新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)投入高，周期長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)大；重要生產(chǎn)設(shè)備多數(shù)需要進(jìn)口，且價(jià)值大；而產(chǎn)品銷售渠道復(fù)雜，環(huán)節(jié)多，資金周轉(zhuǎn)偏慢，銷售費(fèi)用所占比例較高。因此，新進(jìn)入者通常需要很長(zhǎng)的啟動(dòng)時(shí)間，資金壓力較大。

5、市場(chǎng)壁壘

國(guó)內(nèi)生物制藥 市場(chǎng)發(fā)展 至今，競(jìng)爭(zhēng)格局已基本確定。數(shù)家優(yōu)勢(shì)企業(yè)已經(jīng)顯現(xiàn)出來(lái)，這些公司正逐步形成各自的技術(shù)特色。與 行業(yè) 后來(lái)者相比，他們具有一定的品牌優(yōu)勢(shì)，技術(shù)優(yōu)勢(shì)以及規(guī)模優(yōu)勢(shì)、品種優(yōu)勢(shì)。而生產(chǎn)品種相對(duì)單一、缺乏創(chuàng)新能力的企業(yè)則面臨困境，這無(wú)疑加大了后來(lái)者的市場(chǎng)進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)。

第四節(jié) 中國(guó)醫(yī)藥 行業(yè) 風(fēng)險(xiǎn)投資 分析

針對(duì)醫(yī)藥 行業(yè) 產(chǎn)業(yè)鏈條長(zhǎng)、關(guān)聯(lián)度高，對(duì)醫(yī)藥 行業(yè) 的投資投入高、風(fēng)險(xiǎn)高、回報(bào)也高的特點(diǎn)，結(jié)合入世后醫(yī)藥 行業(yè) 現(xiàn)狀，在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資過(guò)程中應(yīng)把握好以下幾點(diǎn)：

1、選準(zhǔn)投資的切入點(diǎn)

在投資項(xiàng)目篩選過(guò)程中，應(yīng)明確值得投資的是一個(gè)延展性強(qiáng)的高技術(shù)平臺(tái)，而不僅僅是一個(gè)“概念”：不能只因?yàn)轫?xiàng)目包含國(guó)家一類新藥的創(chuàng)新概念、納米技術(shù)概念、生化基因藥物概念就匆忙介入一個(gè)項(xiàng)目，這往往需要不斷投入資金并承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)，卻難以看到收益，其產(chǎn)業(yè)化、規(guī)?；熬耙膊蝗輼?lè)觀。而選擇一個(gè)高技術(shù)平臺(tái)切入，能衍生出較大的產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)值。技術(shù)平臺(tái)本身的技術(shù)延展性，將給投資人帶來(lái)較高的回報(bào)。

2、進(jìn)行板塊式投資

醫(yī)藥 行業(yè) 從藥品研發(fā)到實(shí)施產(chǎn)業(yè)化，產(chǎn)業(yè)鏈條長(zhǎng)、關(guān)聯(lián)度高，目前其下游產(chǎn)業(yè)還在向保健食品、器材、環(huán)保產(chǎn)業(yè)、綠色農(nóng)業(yè)等滲透。在進(jìn)行項(xiàng)目選擇與評(píng)審時(shí)，應(yīng)有意識(shí)按項(xiàng)目在技術(shù)上的相互支持程度、生產(chǎn)上的工藝相似性、市場(chǎng)的包容性等系統(tǒng)選擇一組項(xiàng)目進(jìn)行組合投資，使分散的項(xiàng)目通過(guò)資本運(yùn)作構(gòu)成整體效應(yīng)，通過(guò)優(yōu)勢(shì)資源的整合，增強(qiáng)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力，謀求共同發(fā)展。具體運(yùn)作時(shí)，在項(xiàng)目組合中確立龍頭項(xiàng)目，龍頭項(xiàng)目意味著該項(xiàng)目在各方面都相對(duì)比較成熟，處于成長(zhǎng)期，其本身具有在國(guó)內(nèi)或境外科技板塊上市的可能，或者可以借助現(xiàn)有的殼資源進(jìn)行資產(chǎn)重組。通過(guò)龍頭項(xiàng)目在資本市場(chǎng)的運(yùn)作，使相關(guān)項(xiàng)目或處于上、下游技術(shù)的項(xiàng)目能通過(guò)與該項(xiàng)目的融合，形成大的項(xiàng)目集合，達(dá)到資本倍增、資本退出的目的。這樣既解決了單獨(dú)項(xiàng)目難以透過(guò)資本市場(chǎng)達(dá)到資本倍增的目的，也可以通過(guò)優(yōu)化組合，加強(qiáng)整體競(jìng)爭(zhēng)能力，在產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)的同時(shí)實(shí)現(xiàn)資本運(yùn)營(yíng)。

3、針對(duì)醫(yī)藥 行業(yè) 特點(diǎn)，探索多種退出機(jī)制

眾所周知，國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制尚不完善。而生命科學(xué)特別是醫(yī)藥工業(yè)的特殊性，為醫(yī)藥 行業(yè) 風(fēng)險(xiǎn)投資采取除了上市之外的多方式退出提供了條件。醫(yī)藥是國(guó)家相對(duì)壟斷的 行業(yè) ，不論是藥品生產(chǎn)還是新藥、新醫(yī)療器械的研發(fā)，監(jiān)控體系均較為完善。由于新藥特許生產(chǎn)權(quán)的行政壟斷性，使得藥證作為一種稀缺資源，具有較好的市場(chǎng)環(huán)境。在藥品 研究 的各個(gè)階段都可體現(xiàn)其價(jià)值，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓而獲得收益，實(shí)現(xiàn)資本增值、資本退出的目的。另外，國(guó)家的醫(yī)藥生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)許可證制度以及gmp和gcp認(rèn)證制度，也為該 行業(yè) 的進(jìn)入設(shè)置了較高的門(mén)檻，鑒于目前國(guó)內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)生產(chǎn)集中度不高的現(xiàn)狀，國(guó)家藥品監(jiān)督管理局已基本不受理成立新的藥品生產(chǎn)企業(yè)的申請(qǐng)，故一些醫(yī)藥 行業(yè) 的戰(zhàn)略投資人以及國(guó)內(nèi)外大的醫(yī)藥集團(tuán)普遍采用整體收購(gòu)發(fā)展態(tài)勢(shì)良好的醫(yī)藥企業(yè)的方式，達(dá)到其發(fā)展和擴(kuò)張的需要，這也成為風(fēng)險(xiǎn)投資退出的一個(gè)較好的方式。

4、聯(lián)合多家股東，以風(fēng)險(xiǎn)投資基金的形式投資醫(yī)藥 行業(yè)

由于醫(yī)藥 行業(yè) 風(fēng)險(xiǎn)投資周期較長(zhǎng)，資金需求較大，在單一投資人無(wú)法承受其風(fēng)險(xiǎn)的情況下，應(yīng)該采取多元化、多階段投資渠道的辦法來(lái)支持。醫(yī)藥投資基金是其中較好的一種愛(ài)作模式。其優(yōu)點(diǎn)在于：

1）該形式符合國(guó)家 產(chǎn)業(yè)政策

國(guó)家制定的醫(yī)藥 行業(yè) “十一五” 規(guī)劃 中指出：“十一五”期間，要切實(shí)加大對(duì)新產(chǎn)品 研究 開(kāi)發(fā)的力度，促進(jìn)科技成果向現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力轉(zhuǎn)化。在今后五年，重點(diǎn)做好的工作之一就是進(jìn)一步引入風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制，設(shè)立醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)基金，建立健全醫(yī)藥風(fēng)險(xiǎn)投資的市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制，廣泛吸納各種民間資本，共同促進(jìn)新藥科研開(kāi)發(fā)；

2）該運(yùn)作模式有利于規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)和合理配置資源

對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資公司自身而言，這種投資伙伴式的戰(zhàn)略性聯(lián)盟如實(shí)現(xiàn)，可以最大限度的降低各伙伴間的投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)可有效地整合總體資源，優(yōu)化各種要素的合理配置，建立資本傳遞的鏈條，使風(fēng)險(xiǎn)投資在生命科學(xué)領(lǐng)域的投資行為更加健康發(fā)展。

免責(zé)申明：本文僅為中經(jīng)縱橫 市場(chǎng) 研究 觀點(diǎn)，不代表其他任何投資依據(jù)或執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)等相關(guān)行為。如有其他問(wèn)題，敬請(qǐng)來(lái)電垂詢：4008099707。特此說(shuō)明。